新浪财经讯 2018年11月7日，安徽盛运环保（集团）股份有限公司（以下简称“盛运环保”）发布公告称因资金周转困难，致使58笔到期债务未能清偿，合计26.58亿元。
这意味着，盛运环保已经深陷债务危机，面临着现金流紧张、持续经营能力不确定的状况。不仅如此，其2017年更是被会计师出具了“保留意见”的审计报告。此外，其大股东一系列不守信用的行为也使得盛运环保雪上加霜。
深陷债务危机 资信评级连续4次下降
2018年1月12日，盛运环保发行超短期融资券“18盛运环保SCP001”，按照约定，这笔融资券本应于今年10月9日兑付本息合计2.15亿元，截止兑付日日终，盛运环保却因流动性紧张，未能支付本息。
该笔违约直接触发了另一笔非公开发行公司债券“16盛运01”的加速清偿条款。按照条款规定，盛运环保需要在2018年10月11日之前兑付本息共计5.39亿元。然而盛运环保已经无力支付“18盛运环保SCP001”2.15亿元本息，那么触发加速清偿条款无疑又是“当头一棒”。
至此，盛运环保发行的超短期融资券和非公开发行公司债券均构成实质性违约。雪上加霜的是，公司债券“17盛运01”受托管理人也提出了签订加速清偿议案，如果“18盛运环保SCP001”和“16盛运01”未得到纠正，又或者 “17盛运01”也发生违约事件，那么“17盛运01”立即到期。如果触发加速清偿，那么盛运环保会面临现金流断裂、诉讼、资产冻结等一系列的风险。
盛运环保资信评级变化情况：
鉴于此，短短一年的时间里企业信用评级被连续下调4次。公司调整评级的公告表示，公司部分债务已发生逾期，涉及诉讼金额大，对外担保形成的代偿风险高，关联方资金占用规模大，短期偿债压力很大，债务负担重，导致公司目前现金流极为紧张，整体资信下滑严重。公司回应，正在积极推进与四川省能源投资集团有限责任公司债务重整、股权合作等重大事项，力求化解债务危机。
除却债券违约，盛运环保还存在大量逾期债务（部分明细如下）。
公告显示，截止2018年11月7日，盛运环保逾期债务共计58笔，逾期起始日最早2017年7月20日，最晚2018年10月21日，逾期性质包括：本金、利息和租金，逾期债务共计26.58亿元。
糟糕的不仅仅是盛运环保本身的财务状况，其同时存在对包括其全资子公司、控股子公司在内的担保共计43笔，合计金额21.12亿元。而这些公司与盛运环保直接存在千丝万缕的联系。
2017年年报显示，公司存在多起担保未履行合规的董事会和股东大会程序，这也反映出企业内控制度没有执行到位。
银行很快嗅到了盛运环保恶劣的财务状况。在其陷入较大债务危机，流动性严重不足，公司项目建设基本处于停顿状态，营业收入大幅下降之后，冻结了其不少银行账户，而银行此举，又进一步影响了公司的生产经营，自此进入恶性循环。
截止2018年11月6日，盛运环保被冻结账户情况如下：
上图可以看出，目前公司被冻结账户共8个，被申请冻结金额合计1.71亿。
不仅如此，相关公告显示，前期多个银行账户未纳入公司财务核算，且该等银行账户存在融资事项，所融资金已被关联方占用，其企业内控制度的执行情况可见一斑。
大股东承诺形同虚设 关联方非经营性占用资金令人生疑
鉴于盛运环保糟糕的经营状况和不断恶化的财务状况，控股股东开晓胜曾于2017年7月13日作出承诺：自2017年7月18日起六个月内，择机在二级市场增持公司股份，拟在公司股价不超过15元范围内增持金额不低于2亿元人民币，不高于10亿元人民币，由于在承诺期间上市公司有重大事项停牌情况，因此承诺到期日延期到2018年8月17日。而新浪财经查阅三季报发现，开晓胜并没有兑现承诺。
反观盛运环保在资本市场的表现不难看出，开晓胜做出增持承诺之后，盛运环保股价经历了一波连续拉升的过程，从2017年7月13日收盘价9.15元/股，攀升至9月25日收盘价11.41元/股，2个月的时间涨幅达到25%。与当前期惨淡的股价表现形成鲜明对比。
当然，影响上市公司股价的因素有很多，并没有实际证据指向盛运环保的这一波拉升与开晓胜承诺增持有关，但企业实际控制人的增持确实会对市场信心产生影响。
而盛运环保对相关企业提供的资金帮助也存在隐忧。
截止2018年5月30日，盛运环保对安徽盛运重工机械有限责任公司提供22.38亿元资金，盛运重工董事胡凌云女士（已于2018年6月12日辞职）兼任盛运重工董事，属于关联关系；盛运环保向新疆开源重工机械有限责任公司提供资金5046.08万元，2016 年 12 月 19 日前，新疆开源重工机械有限责任公司为公司关联方安徽盛运重工机械有限公司全资子公司；因股权转让款及资金占用利息，安徽润达机械工程有限公司股权受让款1亿元一直未清偿上市公司，而安徽润达机械工程有限公司为公司关联方盛运重工大股东。关联方非经营性占用资金的行为难免会让外部猜疑。
值得一提的是，盛运环保对关联方盛运重工及下属公司的多起财务资助未履行董事会和股东大会审议决策程序，这再一次提醒上市公司内部控制的重要性。
2018年4月28日盛运环保发布《关于2017年度关联交易补充确认暨2018年度关联交易预计的议案》称，为了保证公司正常生产经营、节约成本，将与盛运重工及盛运钢构之间产生持续的、经常性的关联交易。
下面是2018年预计发生的关联交易金额：
开晓胜承诺：企业关联方在2018年6月底、2018年8月底和2018年年底三个节点分别偿还盛运环保资金3亿元-5亿元、3亿元-5亿元和剩余资金，如果关联方未能按照约定偿还资金，那么开晓胜本人会代为偿还。截止三季度年报公告之日，开晓胜又一次爽约，并未完成承诺。
截止2018年5月30日，安徽盛运重工机械有限责任公司用经营性货款清偿了2298.10万元资金，未清偿账面余额为22.15亿元资金。新疆开源重工机械有限责任公司5046.08万元，安徽润达机械工程有限公司1亿元均未清偿上市公司，开晓胜也未代为清偿。各监管机构对开晓胜进行了多次约谈，盛运环保也多次向开晓胜发函要求加快关联方清欠解保工作。目前进展缓慢，开晓胜一直强调在积极筹措资金偿还上市公司。
大股东“精准”减持 管理层更迭或涉及 “财务洗澡”
从2013年到2016年年底，开晓胜共在14个交易日累计减持了15次，套现总金额约为16.58亿元。持股比例从2013年的36.12%，减少到2016年12月28日的13.69%。最后一次减持无限售条件股份0.04%，几乎清仓。减持过后股价从2016年12月28日的11.99元/股，一路跌到2017年4月19日的9.01元/股，跌幅达25%，而大股东减持时机刚好处于高位。
其2017年现金流量表显示，盛运环保第四季度销售商品、提供劳务收到现金-1.48亿元，同期营业收入1.25亿元，而应收账款和应收票据增加3.57亿元，远高于第四季度收入，指标怪异令人费解。
而耐人寻味的是，2018上半年，伴随着董事长开晓胜的辞职，盛运环保高层大换血。按照常理，在管理层更替阶段，企业会把业绩故意做差，责任推给前任，给新领导留下增长空间，又或者管理层已经回天无力，索性把业绩做得更差，博取来年增长，这种方法在财务上称为“洗大澡”。而2017年盛运环保计提了大量坏账，且对北京中科计提了全额商誉减值，这不免让人产生猜疑。查阅三季报发现，净利润虽然是亏损，但明显处于上升态势。
值得一提的是，盛运环保于2018年10月17日发布公告，大股东开晓胜被中国证券监督管理委员会列入失信被执行人名单中，列入原因为上市公司相关责任主体逾期不履行公开承诺，惩戒措施为限制乘坐火车高级别席位和民用航空器，起始时间为2018年10月17日。公告当天，盛运环保股价下跌9.96%。
“明股实债”
“明股实债”，理论界也称为：阶段性股权让渡，这并不是一个法律概念而是一个实践中产生的概念。它是指资金以股权投资模式进入目标公司，但附带回购条款，约定一定期限后，目标公司关联方或股东回购上述股权。
2015年6月盛运环保与兴业银行成立的并购基金，基金总规模6.0亿元，其中公司出资1.8亿元。2015年7月公司与桐城兴晟运安投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“兴晟投资”）签订四份《增资扩股协议》，同时签订补充协议，增资的子公司在其后两个年度内每年以固定利率向兴晟投资支付股息，并在两个年度后回购所有股权，该增资款实质为本金6亿元的长期借款。上述行为中兴晟投资以定期获得收益为目的，并且通过远期回购方式实现退出，而且不参与上市公司经营管理和分红，因此构成 “明股实债”。
“明股实债”属于监管的灰色地带，其法律和效益仍然存在争议，对于上市公司来说，既能借到钱又可以不增加负债，还可以增加净资产，从而美化了财务报表，但是由于出资方会因为股权的性质导致预期收益无法收回等风险因此会在同类金融机构贷款利率上浮一定比例，因此也会增加财务负担。公司的债务逾期情况会导致其他债权人对公司信心造成影响，进而导致上市公司融资成本增加，恶性循环，可能在债务泥潭里越陷越深。另外，华融控股（深圳）股权投资并购合伙企业（有限合伙）共3亿元到期债务也为“明股实债”，公司到期未能购回，也会面临债务风险和法律风险。
虽然盛运环保面临着严峻的财务危机，但同行业的毛利率还能保持在30%左右，具备盈利能力。而且国家重视环境保护，长期以来给予环保产业大量政策扶持，那么盛运环保能否凭借生产经营突出重围呢？
前面介绍了企业深陷债务危机的情况，下面我们就从财务方面来分析一下盛运环保能否在今后的生产经营中扭亏为盈，从债务的泥潭里实现自救。
毛利率异常
据上图，根据申万三级行业分类，选取与盛运环保同行业的启迪桑德、伟明环保和清新环境作为比较对象，不难看出，同行业毛利率基本上在30%附近徘徊，而盛运环保毛利率在2017年四季度突然下滑到19.76%，相较于三季度毛利率40.07%，环比下降50.69%，同时也远低于同行业，通常来说毛利率变化不会太大，这是否是盛运环保经营出现问题的一个信号呢？
现金流分析
财报数据显示，从2015-2017年，经营活动产生的现金流量净额一直是负数，投资活动产生的现金流量净额是负数，筹资活动产生的现金流量净额是正数，说明在这个期间企业经营活动没有办法带来现金，但是又要不断地为各个项目注入资金，所以只能从外部凑集资金。
不仅如此，从其短期借款看，短期借款总量从2014年末的7.68亿元上升到2018年9月30日的176亿元，增幅达到129%，这也就为2017年的债务危机埋下伏笔，由于企业的整体资信情况下降，现金流紧张，在2018年融资比较困难，而且要偿还前期借款并且支付利息，所以筹资活动现金流量由正转负。由于收回其他应收款里的关联方占用的资金，导致收到其他与经营活动有关的现金激增，最后导致经营活动现金流量净额由负转正。值得一提的是，截至2018年6月30日，应收账款期末余额13.62亿元，计提坏账准备1.89亿元，净值11.73亿元，占公司资产总额的9.22%。企业如果想缓解现金紧张的处境，就需要加强应收款项的催收。
净利润急剧下滑 预计18年扭亏无望
从上图可以看出，盛运环保2015-2017年度归母净利润下降幅度较大，远高于营业收入的下降幅度，说明企业的生产经营出现了状况。
查阅年报可以发现，2017年期初资产减值损失1.76亿元，期末8.9亿元，增长了405%，其中商誉减值准备2.67亿元。企业回应称，公司聘请了上海众华资产评估有限公司（以下简称众华所）对公司收购的北京中科通用能源环保有限公司产生的商誉进行评估。
根据众华所使用资产基础法出具的评估报告，2017年底北京中科净资产为7.6亿元，比账面价值增加1.06亿元，据此公司需计提减值1.61亿元，考虑到当前流化床技术市场前景确实存在巨大不确定性和北京中科部分资产被保全或查封，基于谨慎性原则，认为全额计提北京中科公司商誉更为合适。
截止12月31日，由于关联方公司非经营性占用资金21.59亿，盛运环保计提坏账准备2.34亿元。另外，2017年期末财务费用达到2.89亿元，同比增长214%，企业回应称，2017年度完成的在建项目较多，这些项目投入营运后，借款利息不能再资本化了，而且2017年度基于债务人偿还能力的不确定性，出于谨慎考虑对借出的资金未计提应收未收的利息，所以导致了财务费用激增。而且管理费用和销售费用也在2017年处于上升态势。所以造成了2017年净利润的断崖式下跌。
2018半年报显示，公司实现营业收入4.54亿元，较上年同期下降43.35% ；归属于母公司所有者的净利润为-9252.96万元，较上年同期下降267.38%。环保设备销售收入 9751万元，较上年同期下降 39.46%。公司回应，由于债务危机，公司经营较为艰难，自2017年年底以来，公司资金紧张，出现了流动性风险，而且融资行为难以新增。由于资金周转困难，人员工资出现不能及时发放的现象，同时出现了债务逾期情况并引起了部分诉讼。而且公司整体资金风险较大，导致公司运营困难，公司生产经营开始出现困难。目前，公司在建项目建设进度缓慢，全资子公司北京中科通用能源环保有限责任公司拥有的循环流化床锅炉专利技术因市场原因，本年度经营业绩大幅下降，2017 年 1-6 月营业收入 3184.80 万元，报告期营业收入 108.54 万元，降幅达 96.59%，导致环保设备收入同比下降 39.46%。2018三季报显示，营业收入5.84亿元，同比下降-52.62%；净利润-2亿元，同比下降5738%，预计2018年全年累计归属于上市公司股东的净利润为亏损。由此看来，企业想要通过自身力量扭转局面是不现实的，所以必须寻求外部帮助。
持续经营能力存疑 能否抓住救命稻草
比较历年财务报表发现，盛运环保资产负债率从2015年的52.54%增长到2018年的74.84%，财务风险一路飙升。而且由于流动性不足，部分到期债务不能足额偿还，主要银行账户被冻结，企业的持续经营能力存在一定不确定性。为了解决盛运环保面临的债务危机，于2018年5月23日披露了《关于公司、控股股东与四川省能源投资集 团有限责任公司签署战略合作协议的公告》，公告里盛运环保、控股股东与四川省能源投资集团有限责任公司（以下简称“川能集团”）就开晓胜控股权转让以及上市公司项目子公司托管进行了约定：为保证项目的高质量建设，三方承诺，就政府授予公司的40个筹建和在建的城市生活垃圾发电项目（日处理 31350 吨），川能集团将对相关垃圾发电项目按照特许经营权协议投资额度不低于 156.75 亿元。
公司因对外担保和债务逾期导致多起诉讼，部分账户遭冻结，重要金融资产遭冻结且大幅缩水，公司面临重大的债务风险。由于公司陷入较大债务危机，流动性严重不足，公司项目建设基本处于停顿状态公司生产经营面临巨大风险。如果想解决企业目前面临的困境，必须积极推动与四川能源投资集团公司的资产重组和债务重组工作，尽快达成资产重组和债务重组的共识，化解公司面风险，尽快实现公司的正常经营。但是如果现阶段处理不好债务违约，关联方占用资金等问题，那么对目前与四川省能源投资集团有限责任公司开展的债务重组事宜也会造成不利影响。盛运环保最后能不能走出困境，还需要我们拭目以待。（公司观察/小飞鼠 文）
